La Federal Reserve ha pubblicato i risultati della suo pluriennale framework review insieme a un discorso del presidente della Fed Jerome Powell al Forum di politica economica della Fed di Kansas City il 27-28 agosto. Mentre l'annuncio è arrivato prima del previsto, le conclusioni erano in linea con i cambiamenti evolutivi, non rivoluzionari, al quadro della Fed che ci si aspettava da tempo.
Il rivisto "Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy" della Fed ha rivelato la preferenza della banca centrale per un'inflazione media del 2% nel tempo, ma si è astenuta dall’implementare una regola formale di targeting dell'inflazione o dal preferire qualcosa di più di un "modesto" superamento dell'obiettivo di inflazione. (La misura di inflazione preferita dalla Fed è il deflattore PCE - spese per consumi personali - di base.
L'altra conclusione chiave del framework rivisto è stata l'enfasi sui vantaggi di consentire al mercato del lavoro di raggiungere la massima occupazione, resa ufficiale nella dichiarazione attraverso il passaggio a un obiettivo di disoccupazione asimmetrico.
Riteniamo i risultati del framework review – e le indicazioni pratiche (forward guidance) che ci aspettiamo seguiranno presto – come conferma di ciò in cui già credevamo sul desiderio della Fed di superare l'inflazione del 2% per correggere le carenze di inflazione passate. Non è un cambiamento di paradigma significativo. Considerati i modesti cambiamenti nel quadro monetario e i tassi di interesse al limite zero inferiore (zero lower bound), la questione fondamentale è se questi aggiustamenti saranno sufficienti a progettare il superamento dell'inflazione che la Fed desidera. Con l'elevato livello di rallentamento dell'economia che si prevede venga meno solo gradualmente, pensiamo che la politica fiscale, non la politica monetaria, sarà il fattore determinante del successo della Fed nel raggiungimento del suo obiettivo di inflazione nei prossimi anni.
Evoluzione, non rivoluzione, del framework di politica monetaria
Come previsto, la Fed ha annunciato esplicitamente il desiderio di inflazione alla "media" del 2%, ma si è astenuta dall’implementare una regola formale di targeting dell'inflazione media. La Fed ha ulteriormente ammorbidito le sue linee guida chiarendo che avrebbe targetizzato l'inflazione "moderatamente" al di sopra del 2%. Oltre a confermare che i tassi rimarranno in sospeso fino all'aumento dell'inflazione, l'approccio più flessibile consentirà anche ai funzionari della Fed di "far finta" di non vedere un'inflazione superiore al previsto, se necessario, se si materializzerà. Mentre la revisione del framework pubblicata il 27 agosto è incentrata sul lungo termine, essa pone anche le basi per la Fed per fornire la forward guidance sull’andamento dei tassi sui fondi federali già alla riunione del FOMC (Federal Open Market Committee) di settembre, in cui ci aspettiamo che la Fed annunci le indicazioni pratiche in base ai risultati legate a questo nuovo obiettivo di inflazione media.
Continuiamo a credere che l'introduzione formale di una nuova forward guidance semplicemente codificherà ciò che abbiamo già imparato dalle recenti conferenze stampa del presidente Powell, così come ciò che è già prezzato nei mercati.
L'altro cambiamento significativo nel policy framework è il passaggio a un obiettivo di disoccupazione asimmetrico. La dichiarazione affronta ora le "carenze" della disoccupazione, al contrario delle "deviazioni" nel linguaggio precedente, ma suggerisce che la Fed tollererebbe, o addirittura accoglierebbe con favore, il ritorno a un tasso di disoccupazione inferiore alla stima della Fed del livello di NAIRU (il tasso non accelerante d’inflazione della disoccupazione). Nel Q&A dopo il suo discorso di giovedì, il presidente Powell ha osservato che la Fed non ha esitato a tagliare i tassi nel 2019, anche se le sue stime suggerivano che la disoccupazione era già al di sotto di NAIRU.
Notiamo inoltre che le conclusioni del framework review mancano di qualunque confronto sugli strumenti che la Fed ha a disposizione per raggiungere i suoi duplici obiettivi di mandato (inflazione ed occupazione). Ci saremmo aspettati che la Fed utilizzasse questa review per confermare i suoi strumenti disponibili, vale a dire per rendere standard (o convenzionali) quegli strumenti considerati non convenzionali dopo la crisi finanziaria, come gli acquisti di attività.
Politica fiscale necessaria per raggiungere gli obiettivi di politica monetaria
Considerati questi cambiamenti evolutivi nell'approccio, la domanda ovvia è se questo cambiamento sarà sufficiente per vedere la Fed raggiungere il risultato dell'inflazione desiderato. La reazione iniziale del mercato al discorso del presidente Powell suggerisce che gli investitori sono scettici.
Date le previsioni di PIMCO per un ulteriore indebolimento dell'inflazione negli Stati Uniti, dato l'elevata disoccupazione, non prevediamo che l'inflazione tornerà al target nel breve termine.
Tuttavia, nel lungo periodo vediamo il potenziale per la Fed di raggiungere finalmente il risultato di inflazione desiderato. Nel lungo termine, la politica monetaria e fiscale saranno probabilmente i principali fattori determinanti dell'inflazione. Con i tassi di interesse al limite inferiore zero e il bilancio federale degli Stati Uniti oltre i 7 trilioni di dollari, la politica monetaria ha un margine limitato per fornire ulteriore sostegno, e vediamo una spesa fiscale aggiuntiva (o la sua mancanza) come il fattore determinante critico della traiettoria critica per l'inflazione.
I funzionari della Fed, tra cui il presidente Powell, sembrano riconoscere i limiti della politica monetaria nell'agire da sola e negli ultimi mesi sono stati sempre più espliciti sulla necessità che i responsabili delle politiche fiscali forniscano un ulteriore sostegno all'economia.
Conclusione
Mentre il timing della revisione del framework è stato precedente a quanto ci aspettassimo, l'evoluzione del quadro di politica monetaria della Fed per preferire un superamento dell'inflazione e l'obiettivo asimmetrico del mercato del lavoro non lo è stato. Con il rallentamento dell'economia che pesa sull'inflazione e i mercati che già scontano una politica altamente accomodante, i funzionari della Fed avranno bisogno dell'aiuto dei policymakers delle politiche fiscali per raggiungere l'obiettivo medio di inflazione delineato nel loro nuovo framework.
Contributo a cura di:
Allison Boxer - Economist
Joachim Fels - Global Economic Advisor
Link ad articolo integrale in lingua originale: https://www.pimco.com/en-us/insights/blog/monetary-policy-framework-the-fed-says-what-but-needs-help-on-how