21/09/2020

La nuova Guidance della FED: sorprendere non basta a convincere


Il 16 settembre, la Federal Reserve ha sorpreso molti osservatori rilasciando nuove indicazioni sui tassi d'interesse prima del previsto. Questo segue un altro rilascio - prima del previsto - delle sue conclusioni sulla revisione del framework durante il simposio di Jackson Hole il mese scorso.

Tuttavia, la mancanza di reazione del mercato suggerisce che molti investitori non sono convinti che le nuove linee guida della Fed rappresentino un cambiamento significativo nella politica. In effetti, ci chiediamo se la leadership della Fed stia facendo uso di sorprese e di un linguaggio enfatico per cercare di compensare un Federal Open Market Committee (FOMC) che potrebbe non essere pienamente favorevole a un cambiamento di regime più significativo.

Le linee guida basate sui risultati si trasformano in linee guida basate sulle previsioni

Come previsto, la Fed prevede che il tasso di riferimento dovrebbe essere fermo fino al 2023. Con le loro previsioni per una crescita degli Stati Uniti superiore al consenso, ma l'inflazione PCE di base ancora al 2% nel 2023 (PCE, o spese per consumi personali, è la misura di inflazione preferita dalla Fed), non sorprende che solo quattro funzionari della Fed si aspettino aumenti dei tassi di interesse nei prossimi tre anni.

"In effetti, PIMCO prevede che l'inflazione negli Stati Uniti richiederà diversi anni per tornare all'obiettivo, data l'elevata disoccupazione e il rallentamento dell'economia."

La sorpresa è stata l'introduzione di orientamenti sui tassi d'interesse nella dichiarazione del FOMC di settembre. La Fed afferma che ora sarà in attesa fino a quando l'economia non sarà al massimo dell'occupazione e "l'inflazione non sarà salita al 2% e sarà è sulla buona strada per superare moderatamente il 2 per cento per qualche tempo".

Due cose sono sorprendenti circa le linee guida intorno all'obiettivo di inflazione della Fed:

  1. In primo luogo, la Fed aveva fortemente segnalato nei discorsi e nelle interviste delle ultime settimane che settembre sarebbe stato troppo presto per fornire indicazioni sui tassi di interesse.
  2. In secondo luogo, la forward guidance è basata sulle previsioni, con l'inflazione che deve essere solo "sulla buona strada" per superare l'obiettivo da far si che la Fed inizi ad irrigidire la sua politica.

È una sorpresa da falco. In seguito ai risultati quadro di riferimento rivisto, si prevedeva un cambiamento più significativo, con la Fed che avrebbe legato i rialzi dei tassi di interesse a un aumento del 2% dell'inflazione PCE (e quindi al raggiungimento del nuovo obiettivo medio di inflazione del 2%), invece di aspettare solo un suo superamento. La mancanza di reazione del mercato nei tassi di pareggio dell'inflazione dopo il comunicato suggerisce che molti investitori stavano anch‘essi anticipando una guidance più audace e basata sui risultati. Troviamo anche questo approccio basato sulle previsioni un po' in contrasto con gli annunci della Fed dopo la revisione del quadro a più lungo termine. Uno dei principali takeaways dalla revisione è stato quello di aspettarsi un po' meno enfasi sulle regole di politica monetaria tradizionali. Il presidente della Fed Jerome Powell ha più volte rilevato la notevole incertezza intorno al NAIRU e r* (rispettivamente il tasso di inflazione non accelerante della disoccupazione e il tasso di interesse naturale).
In questo contesto, abbiamo cercato una guidance che si concentri maggiormente sul risultato di un'inflazione in media del 2%, invece che sulle previsioni. Tuttavia, si nota che, riferendosi alla massima occupazione nella dichiarazione di settembre, il FOMC ha codificato che non alzerà preventivamente i tassi di interesse se la disoccupazione è bassa – l'altro cambiamento significativo che è risultato dalla revisione del framework.

Opinioni diverse?

Sospettiamo che gli annunci consecutivi a sorpresa della Fed possano essere stati mirati a guidare l'interpretazione degli investitori dei cambiamenti di politica come grandi cambiamenti. Il presidente Powell ha anche trascorso molto tempo durante la conferenza stampa sottolineando che si tratta di un approccio "forte e potente" alla forward guidance. Tuttavia, si ritiene che la Fed potrebbe dover fare di più per convincere gli operatori di mercato. È possibile che le indicazioni pratiche annunciate a settembre riflettano le divergenze di opinione in commissione. Da quando è stata pubblicata la revisione del quadro, alcuni presidenti regionali delle banche della Fed hanno offerto interpretazioni divergenti dell'obiettivo medio flessibile dell'inflazione. Alcuni funzionari erano a proprio agio solo con l'inflazione che superava l'obiettivo del 2% di 25-50 punti base, mentre altri cercano di colmare molto di più il passato deficit di inflazione dall'obiettivo.

Definendo la media

Con i tassi di interesse che difficilmente saliranno presto, la Fed ha tempo prima di affrontare queste incertezze. Ma nel lungo periodo, i mercati avranno bisogno di maggiore chiarezza su ciò che significa veramente "media al 2%". In caso contrario, la Fed rischia un inasprimento prematuro delle condizioni finanziarie.
La Fed punta a un cambiamento di paradigma più ampio, in base al quale consentirebbe all'inflazione di raggiungere e superare una media del 2%? O si tratta di un'evoluzione più modesta del quadro esistente, in cui gli stessi modelli vengono utilizzati con un po' più di allentamento rispetto all'ultimo ciclo di risalita dei tassi?

"A nostro avviso, con l'inflazione costantemente al di sotto dell'obiettivo negli ultimi dieci anni e date le sfide che la Fed e l'economia statunitense devono affrontare nel contesto odierno dei tassi bassi, un approccio più audace può avere senso. Nel frattempo, gli osservatori e gli investitori della Fed guarderanno attentamente per ulteriori cambiamenti o sorprese."

Contributo a cura di:
Allison Boxer - Economist
Joachim Fels - Global Economic Advisor

link ad articolo in lingua originale:https://www.pimco.com/en-us/insights/blog/the-feds-new-guidance-surprising-is-not-convincing


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